市场化债转股下的法律冲突与法治保障

摘 要：债转股虽然在我国已经实施过，但是基于过去债转股由政府主导，在实施过程中所体现的与国家体制、机制、观念、法律方面发生的冲突和矛盾并没有得到有效地解决，甚至出现偏差和失误。原有的法律、法规中与债转股有冲突的应该做出修改，没有法律依据的事项应当予以立法，保证有法可依、有章可循。本文从债转股实施与现行法律规范的冲突进行分析，以期为债转股的再次推行提供更健全的法治保障。

关键词：债转股；企业改革；法律冲突；法治保障

20世纪90年代的国企改革与银行业重组时期，在政府的主导下，为盘活商业银行不良资产、帮助国有企业摆脱债务困境，我国实行了债转股。时隔15年，债转股再次被寄予厚望。2016年3月22日，李克强总理在博鳌亚洲论坛上提出“用市场化办法推动债转股，探索用债转股降低企业杠杆”。同年4月11日，李克强总理在主持召开的部分省（市）政府负责人经济形势座谈会上再次提及债转股。相较上次债转股经济大环境下的产业单一、传统产品落后、所有制较为单一，目前我国的产业结构与资本市场取得了很大的进步，产权结构多元化、资本市场更加完善，债转股的可行性大幅增加。在更加有利的经济环境下，还需要更加完善的法律制度，为债转股的实施保驾护航。与上次债转股不同的是，此次债转股被冠以“市场化”目标。市场经济即法治经济，在涉及银企关系改革的大问题上，我国需要在法律思维的指引下来操作。债转股在实施的过程中，会出现一些与现行法律冲突或无法可循的问题，本文就这些问题做一些法律上的探讨。

一、债转股实施中的法律冲突

（一）债转股与债权出资合法性探析

债转股的实施过程中，一直备受争议的就是债转股的合法性问题，这一问题是推进债转股实施不可回避的环节。从本源上来说，☤债转股的法理依据是源于私法的“意思自治”原则。借贷之债是一种意定之债，债的订立、履行、变更、消灭等都应以双方当事人达成意见一致为依据。债转股的实质即债权的股权化，由此债权人与负债企业之间的债权债务关系消失，股权投资关系产生。但股权产生的前提是对公司进行出资，《公司法》对出资方式的限制使债权作为资本出资的合法性受到了怀疑。《公司法》第二十七条的规定，“股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资”。债权作为财产性权利，并没有被明确排除在出资范围内，但是债权的真实与否及其实现都有很大的不确定性。反对股东以债权出资的学者主要是基于《公司法》关于资本确定、资本维持及资本不变的三大原则。大陆法系国家实行法定资本制，因此股东以其对公司的债权抵消其应向公司的出资在大陆法系的多数国家被禁止①。除了担心动摇《公司法》上的资本充实原则，有学者还考虑到债权出资容易助长欺诈行为，难以防止股东以假债权抵消股权，并且由于未获得足额资金会影响公司营业计划的实现。

对债权出资的合法性判断并不等同于债转股的合法性判断。债转股中的债权与一般情况下讨论的出资债权相比有其特殊性，债转股是债权出资的一种特殊方式。首先，正因为商业银行不良贷款率过高、国有企业负债过高这一事实的存在，商业银行债权作为债转股的对象，其真实性考察不是债转股需要关注的主要问题。其次，“债转股”中的债权不同于“债权出资”中的债权。“债转股”中的债权是在公司的经营过程中，切实投入到公司的实有资产中，其价值对公司已实际发生，因此没有“债权出资”中债权的实现具有不确定性的特征。所以，在公司法理上，“债权转股权”有了存在的理论依据。在《公司法》的规定上，可以参照“可转换公司债”作为立法的现实依据。最后，虽然债转股不会带来负债公司资金流的增加，但是债权股权化后有利于降低企业负债从而增强其实力，其带来的积极作用不同于普通的债权出资只是给公司增加了“虚拟资产”。在审慎对待“债权转股权”的态度下，以市场化的方式，放宽债权出资情形中商业银行债转股的条件，以立法给予☁支持，一方面为债权人实现债权增加了新的途径，降低了商业银行的不良贷款率；另一方面可帮助负债过高的企业减负，度过债务危机，从而实现双赢。

（二）债转股与商业银行投资限制

我国《商业银行法》第四十三条规定，“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资”。鉴于不能直接将银行的债权转换为股权，因此我国在上次推行债转股的过程中成立了四大金融资产管理公司（信达、华融、长城、东方）收购商业银行的不良贷款，然后再由金融资产管理公司将受让的债权置换为股权。金融资产管理公司的诞生是为专门清理商业银行的不良资产，但是其操作并不遵从市场竞争，而更多的是行政干预。 根据《金融资产管理公司条例》第十一条“金融资产管理公司按照国务院确定的范围和额度收购国有商业银行不良贷款；超过确定的范围或者额度收购的，须经国务院专项审批”。此规定限制了金融资产管理公司只能购买国有商业银行的不良资产，这将其他的非国有银行（如股份制银行、外资银行）排除在债转股的行列之外，有违市场经济对政府竞争中立身份的要求。另一方面，债转股的重施之所以要小心慎行，是因为其很有可能成为某些僵尸国企延续“生命”的“强心针”，而真正面临债务困境、经营前景良好的民营企业却失去了享受政策红利的机会。

金融资产管理公司收购银行不良资产进行债转股，还需要解决对不良资产定价的问题。在上次的债转股中，根据《金融资产管理公司条例》第十二条规定，金融资产管理公司应该在国务院确定的额度内，按照不良资产的账面价值收购有关贷款本金和相对应的计入损益的应收未收利息；对未计入损益的应收未收利息，实行无偿划转。这种定价方式的好处是简化了复杂的定价程序，可以高效实现不良资产的转移，并且节约了定价成本。但同时，这种方式的弊端也是显而易见的。首先，它违背了市场交换的基本原则，不良资产的市场价值低于其账面价值是显而易见的，按账面价值进行定价不符合市场化的要求。其次，对金融资产管理公司失去了业绩考察的标准，难以建立激励及处罚的客观基础。最后，还可能诱发商业银行的道德风险。

（三）债转股与抵押权的丧失

我国《担保法》第五十二条规定：“抵押权与其担保的债权同时存在。债权消灭的，抵押权也消灭。”债权转为股权后，债权人与负债企业之间的法律关系从债权债务关系变成了股权投资关系，债权的消灭意味着银行的抵押权随之消灭。我们经常会陷入一个误区，即债转股的完成可以防范金融风险，实际上债转股中抵押权的丧失会给银行带来更大的经营风险。债转股虽然可以使金融资产管理公司收购银行的不良贷款，银行的资产负债表可以得到修饰，暂时降低不良率，但是如果负债企业的盈利能力没有提高，银行的债权因为转为股权后不能享受负债企业的股息分配，甚至在企业破产后只能以股东的身份作为企业剩余价值的索取者，这与基于抵押权而能在破产清算中享受别除权的债权有着天壤之别。换言之，债转股的最大受益者是负债企业，而风险承担最大的却是银行等债权人，企业与银行的权责是不平等的。此外，对设有抵押权与没设抵押权的债权，其在债转股中也应区别对待，在价值评估时需要采取一些技术性手段给予设有担保物权的债权更多认购股份上的优惠，以实现债权人间的实质平等。

二、债转股与破产：正视与选择

（一）债转股与破产清算：界定债转股的准入标准

自2007年我国实施《企业破产法》以来，法院每年受理的破产案件总量不增反减，这不仅因为破产程序成本较高，还因为我国从观念上就对破产有一种排斥。企业破产必然会带来失业、税收减少甚至经济萎缩等不利影响，债转股在一定程度上能够减少破产带来的负面作用。但是破产制度作为市场的退出机制，是市场经济作用的结果，符合竞争法则。破产制度更是对资源的重新配置。在市场竞争日益激烈的情况下，一些公司必然会因为缺乏竞争力而被淘汰。不进行破产会使债务的“雪球”越滚越大，一旦债务链条断裂会严重危及市场运行的稳定。但是在我国目前的经济形势下，对存在债务问题的企业进行大面积的破产清算也是不可取的：一方面，它会使我国经济陷入萎缩，甚至影响社会稳定；另一方面，破产清算还可能会扼杀一些暂时流动性不足但有生命力的企业。因此，对一些陷入债务危机的企业及银行债权人来说，债转股是比较好的选择。债转股与破产清算作为企业的两种选择，其参考的标准何在，即满足什么条件的企业可以进行债转股，满足什么条件的企业要进行破产清算，在“市场化”的债转股中需要法律给出界定。

《企业破产法》第二条规定了企业的破产原因，即“企业法人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力”的依照《企业破产法》的程序进行破产。企业需要进行债转股的原因也是因为企业陷入了债务危机，这与企业破产原因中的债务危机需要区分，否则两个制度在适用时会产生困境。本文认为，可以进行债转股的企业，其债务危机应该包括两种情形：一种是企业还不具备破产条件、尚能清偿到期债务、具有清偿能力，但是由于企业的债务负担过重严重影响其生产经营，清偿到期债务会使企业难以为继。对企业来说，有真正的财务利润条件是付息纳税前收益率大于利息率与资产负债率之积，这对债务负担过重的企业显然略微苛刻，偿还债务则更有难度。另一种是企业已经具备破产原因，相关利益主体可以申请企业破产。但是企业本身只是存在债务危机，其生产经营前景良好，选择破产程序成本较高，且债权人在破产程序中受偿有限。实施债转股的企业无论其是否具备“破产原因”，都需具备的条件是其发生困难的根本原因在于企业负债率过高，而不是投入的产出率过低。在债转股与进入破产程序选择上，应更加严格债转股的实施条件。因为企业进入破产程序后，依然可以经过破产重整程序中的债务重组进行债转股，纠错成本较低；如果放宽企业债转股的条件，每年能为银行带来实际收益的债权变成不能得到切实保障的“股权”，会使银行泥足深陷，甚至导致危机。所以，就决策而言，只有发展前景良好、产品有市场、经营管理完善的企业可以纳入债转股的范围；对效益低下、盈利太低的高负债率企业，应该依照法定的程序进入破产清算、重整、和解或者破产核销。

（二）债转股的法律主体与利益平衡

债务重组是破产重整程序中的重要内容，债转股可用债务重组的方式在企业进入破产程序后启动，只是破产重整公司的财务危机更为严峻。债转股既可以在非破产情景下进行，也可以在破产情景下进行。不同情景下债转股应遵循的程序不同，所涉及的法律主体也不同。由于我国目前相关法律不完备，债转股所涉及的一系列协议的签订会因法律不配套而出现问题。首先，由于商业银行对外投资的限制，银行首先应与金融资产管理公司签订债权转让协议，再由金融资产管理公司与负债企业达成债转股协议。但是，银行作为企业的债权人，其在发放贷款时基于对借款人借款用途、偿还能力、还款方式的严格审查，以及在发放贷款后对企业借款用途的追踪监督，比金融资产管理公司对企业有更清晰的了解。以金融资产管理公司作为债转股的✪桥梁，增加了协议签订的信息传达成本，也降低了债转股的效率。其次，债转股本只需在债权人与负债企业之间达成协议，但银行作为债权人不具备直接签订债转股协议的资格，原本的双方法律关系变为三方法律关系，银行不能完全基于其意思自治及市场判断做出是否进行债转股的决定，而是受制于金融资产管理公司是否将其不良资产收购，在金融资产管理公司没有商业化的情况下难以实现债转股真正的市场化。最后，债转股在破产前进行，就负债企业而言是一种增资行为。《公司法》第三十七条规定，“对公司增加或减少注册资本做出决定”是股东会行使的权利；债转股在破产重整中以债务重整的方式进行，《企业破产法》第六十一条规定，通过重整计划是债权人会议的职权。不同程序下决定是否进行债转股的权力机构不同，并会导致实务中对决议效力有效性的争议，各方主体基于利益博弈也对程序问题产生更多的分歧。

三、债转股实施的法治保障

（一）政府依法行政，减少行政干预

市场化债转股要求政府减少行政干预，实行自愿、平等的原则。减少政府干预，首先要将债转股纳入法治渠道。政府要依法行政，做好自己的本职工作，不能滥用行政权力。债转股企业要遵守法律规定，自觉减少对政府的依赖。政府不能因情形需要而运用行政权和采取行政手段，强迫银企签订债转股协议。其次要强化债转股双方签约主体的地位，使金融资产管理公司、银行、企业基于意思自治，遵从法定的程序做出债转股的决定。要保障金融管理公司或银行的独立评审权，而不是对政府给定的推荐名单进行债转股。最后要发挥律师事务所、会计师事务所及资产评估机构等社会中介机构的作用，对债转股中的合规性问题、财务问题及资产评估问题做出中立准确的判断，保证市场化债转股在公正的环境下独立进行。

（二）适当放宽商业银行对企业投资的限制

成立金融资产管理公司这一代表政府的机构进入债转股企业履行股东的职责，使部分原本产权不清晰的国有企业面临着更加复杂的局面，这意味着债转股过程的复杂化。金融资产管理公司收购商业银行的不良贷款不意味着不良贷款就此消失，由金融资产管理公司持有负债企业的股份也不意味着企业经营失败的风险能够减少对金融机构的负面影响。相反，由国家财政部全额拨付成立资产管理公司收购不良资产，使国家承担了银行不良经营的全部损失，这不但增加了财政负担，也违反了《商业银行法》规定的商业银行“自主经营、自担风险、自负亏盈、自我约束，以其全部法人财产独立承担民事责任”的经营原则。将金融资产管理公司作为债转股的经办机构，一方面增加了债转股的实施成本，降低了商业行为的效率；另一方面增加了债转股中签约的法律主体，使法律关系复杂化。随着综合银行或“一揽子银行”成为世界银行业的发展趋势，我国目前的金融市场虽尚未完全实现混业经营，但是可以以债转股为契机，在商业银行中成立做投行业务的专业部门负责债转股，通过自身对负债企业的了解及金融资产管理的专业技能，在市场竞争法则的指导下，与企业在意思自治的指导下达成债转股协议，从而节约成本、提升效率。这样符合债转股提高资本的利用效率的要求，而不是将债务转嫁给国家。

（三）债转股应实施债转优先股

优先股与普通股的主要区别在于，优先股股东不享有普通ข股股东的经营参与权，但是优先股在分配公司盈利和剩余财产时比普通股享有优先权。债转优先股的理由是：首先，根据过去债转股中《关于实施债权转股权若干问题的意见》的规定，金融资产管理公司不参与企业的日常生产经营活动，其代表人（董事、监事）仅参与企业重大决策，这点符合优先股不参与公司经营管理的特征。债转股的目的是为实现债权开辟一条新的路径，并非是参与公司的经营，金融资产管理公司和银行在人员、技术和专业方面也不一定具备经营公司的条件。银行在放弃经营权的同时，要有相应的收益分配优先权以求公平。其次，由于债转股的实施，使得原先附在债权上的抵押权随着债权债务关系的解除而消失。如果对陷入负债困境企业直接进行破产清算，银行基于其抵押权在清算中优先于其他债权人受偿，而进行债转股之后，银行不仅在破产财产分配中不能优于债权人，还成了公司剩余财产的最后索取人，这将降低银行实行债转股的积极性。最后，优先股有固定支付的股息率，可以较好地实现银行本金及利息的收回，减小对银行利润的冲击，降低金融风险。债转普通股则完全免去了企业向银行支付利息，但企业能否成功重组、银行能否从股权中增值获益都具有不确定性，企业经营的风险转嫁到了银行身上，会增加金融风险。

（四）债转股必须与企业改革相结合

债转股本身并不能解决银行和企业面对的困难，债转股成功的关键在于深化国有企业改革。首先，金融资产管理公司或商业银行应对债转股企业建立有效的监控体系，监督企业的后续经营管理。其次， 我们应该将注意力从不良资产、高负债率等表面问题转向更深层的国有企业治理结构的问题上。债转股的目的不是让国有企业暂时“放下包袱、轻装前进”，而应与国有经济战略性退出和民营化推进相结合。引入民间资本可以解决国有企业治理结构的内在缺陷，从根本上改善企业的治理结构。最后，银行的改革也要同步进行。造成国有企业高负债的重要原因在于某些银行一味纵容将贷款发放给一些产出率低、没有盈利能力的国有企业，并且没有对贷款的使用进行有效的监督。

注：

①如日本商法第200条第二项规定，“股东关于股款之缴纳不得以抵销对抗公司”。此外，德国、韩国在立法态度上也禁止认购股份的人以其公司的债权与其缴付之股款相抵销。

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Abstract：Although the debt-to-equity had been implemented in China before，the past debt-to-equity was guided by the government. In its implementation，the conflicts and contradictions with the national system，mechanism，ideology and legalities were not effectively solved，even with deviations and faults. The original laws and regulations conflicting with the debt-to-equity should be modified. Events without legal basis should be legislated，assuring its legal procedure. This paper does the analysis from the conflicts with the present legal norms arising in the implementation process of debt-to-equity in order to provide healthy legal guarantee for the promotion of debt-to-equity.

Key Words：debt-to-equity，enterprise reform，legal conflicts，legal guarantee