我国创业投资引导基金的运作绩效讨论

一、引言

创业投资引导基金是由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导社会资金进入创业投资领域。自2006年国务院颁布《关于实施国家中长期科学和技术发展规划纲要2006-2020年若干配套政策的通知》明确鼓励有关部门和地方政府设立创业投资引导基金以来，我国创业投资引导基金数量与金额呈逐年上升趋势。2012年，科技部科技型中小企业技术创新基金管理中心对全国政府引导基金展开一次全面细致调查。调查结果表明，截比到2011年年底，我国已设立并运作的创业投资引导基金达80只，是2006年年初的20倍;引导基金总规模达514.49亿元，是2006年年初的9.2倍。这些引导基金中有35只是在2009年之前设立，截比到2011年年底，其运作时间最短也有3年。2008年10月，国家发展改革委员会联合商务部和财政部发布《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》，提出按照公共性原则，对引导基金建立有效的绩效考核制度，定期对引导基金政策目标、政策效果及其资产情况进行评估。但之后迟迟没有推出相应的绩效评价体系与具体操作方法，关于创业投资引导基金的具体运作绩效，业内外并没有得出相关结论。由于调查结果披露的后滞性，本文利用科技部2012年的调查结果对我国创业投资引导基金的运作绩效进行简单剖析。

二、创业投资引导基金运作绩效评价指标的选取

引导基金绩效评价指标的选取原则

引导基金绩效评价指标的选取应符合引导基金的运作性质与特点，并在实践中具备可操作性。根据《指导意见》，引导基金的性质是政府设立并按市场化运作的政策性基金，其本身不直接从事创业投资业务，而是通过参股、融资担保、跟进投资或其他方式带动社会资本进入创业投资的市场失灵领域，引导创业投资机构投资处于种子期、起步期等创业早期的企业，促进科技型中小企业的发展。引导基金的宗旨是发挥财政资金的杠杆放大效应，增加创业投资资本的供给，克服单纯通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题。它不用于市场充分竞争领域，不与市场争利，应纳入公共财政考核评价体系。因此，对引导基金绩效评价指标体系的设置应体现公共财政支出考核的特点，即合规性考评与效益性考评相结合。合规性主要考核引导基金的设立与运行是否符合政策规定; ϡ效益性则表明所设绩效评价指标应能体现引导基金的综合社会效益。

其他学者设置的引导基金绩效评价指标

由于创业投资引导基金在我国仍属于新兴事物，对它的运作绩效评价指标的研究寥寥可数。李洪江、对创业企业的风险控制和自身的保值增值等政策效果，他设置的指标没有涉及各指标的具体计算与评价标准问题。梁娟、孔刘柳建立了包括业务指标、管理指标和效益指标3个一级指标，6个二级指标和17个三级指标的引导基金绩效评价指标体系，并对各指标的设置目的和具体计算进行了解释。石琳通过发放问卷调查了创业投资基金管理机构对引导基金运行的注重因素，并以此为基础建立了一套包括3个一级指标、9个二级指标和18个三级指标的创业投资引导基金绩效评价指标体系，对各指标赋予了权重。上述学者在设置引导基金绩效评价指标体系方面有以下共同点:

一是注重考核引导基金对早期企业的扶持。李洪江设置了政府支持方向指标，考核引导基金对种子期和起步期创业企业的投资;梁娟在业务指标中设置了所扶持的创业投资机构对创业早期企业投资的比重;石琳在考核政策目标指标时，给引导投资阶段前移作用赋予了12%的权重。

二是强调引导基金的杠杆作用。李洪江将杠杆效应分为一次杠杆效应和二次杠杆效应，分别反映政府参股创业风险投资基金❤直接放大的风险投资资金规模和政府参股创业投资基金与其他民间风险投资机构等联合投资而放大的ธ风险投资总额;梁娟在业务指标中设置了三级指标值引导的社会资金进入创业投资领域的规模石琳的评价指标体系中，政策目标占40%的比重，而其中引导基金的杠杆作用占16%的比重。

三是将经济效益纳入考核指标体系，但各自的侧重点不同。李洪江在经济效益上强调引导基金的保值增值，将引导基金的现有价值和原价值之比设定为价值指标考核引导基金的可持续发展情况;梁娟不看重引导基金自身的经济效益，将创业资本供给变化与创业早期企业产值占比来衡量引导基金的社会效益和经济效益;石琳则以引导基金是否实现保本微利经营与成功退出项目数来衡量引导基金的经济效益，并以被投企业的就业增长和研发增长来衡量引导基金的社会效益，所设指标体系更加全面。

四是重视引导基金的风险控制考核。李洪江以对合作伙伴的管理能力为考核的重点，提出用合作伙伴项目投资成功率来表现引导基金的风险控制效果;梁娟设置了引导基金内部控制制度的健全性和引导基金管理责任的履行情况两个指标;石琳设置了决策管理能力和风险控制能力两个二级指标分别考核引导基金的办公能力、专业评审能力、对闲散资金处理的合规性和内控机制的有效性。

引导基金运作绩效评价指标的具体选取

综合引导基金评价指标的选取原则、学术界与业界对引导基金运作绩效的关注层面，本着简易可行的原则选取几个代表性指标来对引导基金的运作绩效进行评价。在具体指标选取中，笔者认为对引导基金运作绩效的评价应以合规性为主，兼顾效益性。引导基金的杠杆作用和对早期企业的扶持是设立引导基金的根本目的与引导基金合规运作的根本要求，也是学术界和业界普遍关注的地方。因此，将引导基金的杠杆比率和对早期企业的扶持比率这两个指标作为评价引导基金运作绩效的基本指标。效益性包括社会效益和经济效益。社会效益主要体现在促进就业和推动自主创新两方面，可用单位投资项目吸收就业人数和单位项目的专利数或研发投入来衡量。虽然引导基金的运作不以盈利为目的，但是作为一项投资活动，其成功与否的最终标志仍然是是否产生了经济效益。对于经济效益的衡量，可以从宏观与微观两方面进行。在宏观方面表现为对财政税收的贡献作用，在微观方面则可以用引导基金的账而投资回报来衡量。

三、对我国创业投资引导基金运作绩效的具体评价

杠杆效应

杠杆效应衡量引导基金撬动社会资本的程度，可以通过计算直接杠杆比率来表示。直接杠杆比率是引导基金承诺出资额带动的社会创业投资资本倍数。单位财政资金承诺投入直接引起的创业投资规模的扩大倍数。

从2012年各地引导基金提供的数据看，政府引导基金的资金放大效应显著。从总体上看，截止到2011年年底，我国已设立80家引导基金，这些引导基金参股399只子基金，总规模达到953.87亿元，其中引导基金承诺出资142.07ศ亿元，直接杠杆比率为6.71倍。

笔者将引导基金吸引社会资本的构成作为评价财政资金杠杆效应的辅助指标，认为吸引的社会资本中，民营资本所占的比重越高，财政资金的杠杆效应越大。在调研中，部分引导基金提供了其资本构成，并表现出对民间资本良好的引导作用。如，成都银科创业投资引导基金募集了13只子基金，总规模达33.57亿元，吸引社会资本24.06亿元，其中民营资本占79%，外资占17.46%，只有3.5%来自于国有企业。科技部中小企业创业投资引导基金先后参股组建了37只子基金，子基金总规模达63.70亿元，直接杠杆比率为7，其中53.04%的资本来自于民营资本。

政策导向

根据企业生命周期理论，企业在成长过程中的现金流具有J形特征，处于早期阶段的企业的现金流多为负值，若没有外部扶持，很容易陷入死亡困境。因此，政策上要求引导基金将早期阶段企业作为扶持对象，部分引导基金也明文规定参股子基金必须将一定比例的资金投入到早期阶段的企业

引导基金参股子基金投资的早期阶段项目所占比重反映了引导基金的政策导向效果。对于项目是否处于早期阶段，以其成立时间长短来判断，将不超过五年的项目认定为早期阶段项目。笔者选取了调查中的312个投资项目样本数，其中有125个项目在接受引导基金参股子基金投资时成立时间不到五年，占比40%。引导基金对创业资本投向早期阶段项目的政策导向效应主要体现在2008年《指导意见》发布之后，在125家成立时间未超过五年就获得引导基金参股子基金初始投资的企业中有76家企业是在2011年获得投资，占比61%，其余49家均是在2009年或2010年获得引导基金参股子基金的投资。

社会效益

1.对就业的促进作用

在这次调查中，有211个引导基金参股子基金投资项目汇报了2011年年底的就业人数。这211个项目共创造了124 563个就业岗位，平均每个项目解决了590人的就业问题。根据《中国创业投资行业发展报告2012》,2011年末全国7 104个创业投资项目年末就业人员为208.71万人，平均每个项目创造的就业岗位为29ฑ4人，远低于引导基金的投资项目平均就业人数。

2.对企业自主创新的推动作用

政府引导基金多规定合作创业投资机构以一定比例资金投入初创企业或高新技术企业。与传统企业相比，这类企业的创新活动多，创新成果显著。创新成果多以知识产权、专利数及研发投入等指标来衡量。从一些引导基金提供的数据中可以分析到，引导基金在促进企业开展自主创新方面表现明显。

以投资项目拥有的专利数量为例，引导基金参股子基金投资的561家企业中有208家企业提供了专利数。这208家受资企业共拥有4 415项专利，平均每家企业拥有23项专利。从自主知识产权拥有率和研发投入水平看，引导基金参股子基金的投资项目表现不俗。在381个调查样本中，只有12个投资项目明确表示没有自主知识产权，自主知识产权拥有率高达96.85%。反馈了研发投入数据的163家企业在2011年共投入研发经费22.93亿元，企业平均研发投入1 406.59万元，远高于全国创业投资企业所投企业的平均水平717.44万元。引导基金参股子基金投资项目的人均研发投入2.24万元，与全国创业投资企业所投项目的人均研发投入2.44万元相近。

经济效益

1.对财政税收的贡献

引导基金带动社会资本从事创业投资活动，提高了被投资的创业企业的生存能力和盈利能力，为地方政府增加财政税收提供了源泉。引导基金对财政税收的贡献主要体现在其子基金投资项目的纳税能力上。

从所搜集的调查数据可以看到，引导基金对财政税收的贡献表现突出。调查中，有205家企业汇报了2011年度的应纳税情况，这205家企业的应纳税总额为43.37亿元，平均每家企业在2011年应纳税额2 115.57万元。这一数据远高于全国创投项目在2011年平均纳税水平。根据《中国创业投资行业发展报告2012》，全国7 104家创业投资基金投资企业在2011年的应纳税总额为936.32亿元，平均每家企业的纳税额为1 318.02万元。

2.参股子基金的投资回报

参股子基金所投资的项目中有207家企业提供了当初获得的投资额、参股子基金的持股比例和2011年年末的净资产数据。这207家企业中有16个项目投资于2009年，有62个项目投资于2010年，有129个项目投资于2011年。根据这些数据笔者对参股子基金的投资回报率进行了测算。

从以折合净资产与投资支出之差对比投资支出计算出的投资回报率来看，2009年投资的项目年均投资回报率最高，为0.26%;其次是2010年的投资项目，为21.39%;最后是2011年的投资项目，为48.92%。表明引导基金参股子基金各年投资项目的年均投资回报率呈逐年递增趋势。这种变动趋势符合创业风险投资回报的特点，即投资时间越短的项目年均回报率越低，这说明引导基金子基金的投资项目良性发展，引导基金的投资回报趋势良好。

四、结论与政策建议

通过上述分析，基本可以得到如下结论:自2008年10月《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》发布以来，我国政府创业投资引导基金总体上在规范运作和综合效益方面取得了较好的成效。政府创业投资引导基金的设立带动了数倍的民间资本从事创业投资活动，有效地支持了初创阶段企业的发展。并且与自发的民间创业投资活动相比，政府引导基金参股子基金对促进就业、推动自主创新活动和增加财政税收方面的作用更大，在子基金的投资回报方面也取得了良性发展趋势。

但是，由于缺乏统一的考核评价制度与考核监管部门，在调研中难以取得全部引导基金参股子基金的配合，因此计算出来的效益指标只能部分代表政府引导基金总体的运作绩效。对于各地方政府引导基金的具体运作绩效如何，以及如何对它们进行有效的考核与监督，这需要设立一套有效的考核评价指标体系，并授权相关部门如国家发展改革委员会或科技部实施统一监管与考核。对于地方政府引导基金，应定期汇总并上报其参股子基金和投资项目的相关数据，被授权考核的主管部门应定期公布对政府引导基金运作绩效的考核评价结果，从而实现公众对政府引导基金的监督，促使政府引导基金能够更加规范高效地发挥引导作用。