探讨管理层收购融资问题
1管理层收购融资的制约因素
在当前的市场环境下，企业管理层如果想通过融资获得收购资金，会受到许多条件限制。其中主要的制约因素有以下四个方面:
1.1现行法律、法规的制约因素
由于现行法律法规对融资用途的限制较多，因此企业管理层想要通过融资的方式筹集资金同样受到法律限制。法律上的限制性条款主要有:①法律限制使用银行贷款投资权益性事项;②法律限制向投资银行发放贷款;③法律限制目标企业的融资;④法律对企业债券的发行限制;⑤法律对可转换债券的发行限制。
1.2融资渠道的制约因素
由于我国现行的金融行业实行的是分业经营体制，将银行、证券、实体企业相互独立，这也限制了银行及证券机构作为股权融资方参与管理层收购的空间。由于具有发放商业贷款资格的金融机构只有银行、信用社等银行机构，没有形成一个多层次的融资体系。此外，由于管理层并购缺少有效的抵押担保措施，银行融资对此类贷款的贷款主体、贷款目的 ツ有着非常严格的限定。
1.3资本市场发展不够完善
虽然我国现在的资本市场有了较大的发展，但总体上还处于初级阶段，市场交易机制不够成熟，需要完善。管理层收购的企业中绝大多数是非上市公司。一旦管理层决定进行股权收购，肯定需要大量的直接融资资源，需要成熟的投资银行、投资基金等专业投资公司联合行动。我国恰恰缺少这样成熟的风险投资者，其他金融机构又被向管理层收购提供融资服务，虽然现在金融市场正在探索通过股权并购基金解决资金问题，但尚处于起步阶段、
1.4缺乏融资退出机制
我国资本市场还存在很大的局限性，管理层收购融资之后缺乏有效的退出途径。主要表现为:①负债融资的退出渠道不畅，银行贷款还款的法律约束与信用风险偏大。②权益资本变现难，由于我国股权交易平台尚处于发展阶段，很难吸引风投等机构投资者参与管理层收购。③非上市企业的管理层成功实施收购之后，无法快速退出资本市场，特别是上市公司还要面临非流通股问题。缺乏有效的退出机制使我国管理层收购融资更加困难。
2对我国企业管理层收购融资的建议
由于我国资本市场发展时间较短，相关融资体制较为粗糙。在实践中，应借鉴国外成熟的发展经验，结合实际情况，主要通过引入多层次的战略投资者，转变融资模式，追求管理层收购的融资多元化，有条件的情况下可通过专业的财务顾问公司来创新融资方式，综合利用多种融资工具，重点在于控制风险和交易成本。
2.1借道信托融资，解决管理层收购融资瓶颈
信托是现代金融市场最灵活的融资主体之一，信托融资是一种转移财产并加以管理的交易结构。信托关系虽然只是一种民事关系，但通过信托通道可以设计出相对独立的股权持有主体，能够规范管理层持股的市场行为，最大限度的保障受益人的利益。在管理层持股信托方案中，将管理层的股东身份变为受益人身份，因此受益人可以通过转让的方式，将信托合同或其他协议里面约定的内容进行变更，以便在内部完成受益人的变更，从而避免传统的股东变更必须进行工商登记的复杂手续。另外，信托持股的方式也规避了《公司法》和现行有关ถ法规在职工持股方面的冲突，为职工持股制订合法的股权流动机制提供了法理依据。
2.2管理层收购融资工具创新及其配套金融制度改革
与发达的金融市场相比，中国企业管理层收购的融资工具较少，主要体现在债务融资中，缺乏信用贷款、卖方融资、公司债券、次级票据、商业票据等融资工具。在权益融资中，不能发行优先股，权益融资和债务融资之间，也缺乏相应的转换工具。中国企业管理层收购融资工具的丰富、创新，有赖于进行配套的金融制度改革。借鉴西方发达国家管理层收购使用的融资工具，并结合中国企业管理层收购的现实融资需要，通过金融制度改革，创新管理层收购融资工具，为企业综合利用多种融资工具、组合风险和收购成本提供了可能，将有利于促进管理层收购规模的快速发展。这包括:推进信用评级制度，促进信用贷款发展;逐步放宽商业银行贷款的有关限制;放宽企业债券的发行限制;探索次级债务工具，建立企业优先股融资机制。
2.3建立和完善上市公司管理层收购融资的退出机制
在发达国家，管理层收购的各种退出机制比较健全，多种债务融资工具有不同的退出时间、方式，权益融资具有多种退出途径，多层次、相互交叉转换的混合融资工具和退出途径构成了管理层收购融资退出机制。中国上市公司管理层收购融资的退出途径相对比较单一，表现为债务融资退出途径不通畅，权益融资退出的渠道不畅、交易成本过高。西方发达国家管理层收购融资退出机制的启示意义在于:第一，管理层完成收购后必须立即实施大规模的重组，短时间内大幅度提升公司业绩，减少高杠杆率带来的还款压力;第二，建立债务融资与权益资本相互转换的混合融资工具，例如可转换债券、认股权证等，在保证债务安全性的同时，增加债权人的灵活选择机制，是管层收购各种融资主体重要的退出途径而且可以有效监督债务人的行为。
3结束语
对于资本市场的发展来说，要彻底解决企业管理层收购融资所面临的种种问题还有很长的路要走。从长期看来，光是采用信托融资无法满足国有资本退出时管理层收购的资金需求的，同时信托融资的成本也加大了资金供求双方的成本。在我国资本市场上缺少真正的战略投资者和各种❤专业化的中介机构，而各种形式的战略投资者和专业中介在西方管理层收购中可以说是不可或缺的。这个问题从根本原因上看，是和我国的经济大环境密不可分的。事实上，要彻底解决我国管理层收购的融资困境依赖于我国的金融体制改革和金融风险控制机制的完善，而这又需要真正建立现代企业制∞度，这是一个长久的系统工程。随着市场经济在我国的深入发展以及与管理层收购融资相关的制度和市场的不断完善，以资本市场为主体的多样化管理层收购融资模式将极大推动管理层收购在我国的健康发展。届时管理层收购也将会成为我国企业产权制度改革✎的重要推动力量。而且随着国内市场和国际市场逐渐接轨，中国企业的产权制度也将一步一步摆脱历史的束缚，向国际成熟理念学习。
